和通策醫療、美亞光電、正海生物一樣猛，國瓷材料，牙科材料龍頭

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值事務所原創文章：第396篇

《價值事務所》一直很偏愛研究牙科的標的，主要是因為團隊的leo深受牙不好的折磨，遭了不少罪、花了不少錢，充分領悟到了這行有多麼暴利，因此，之前還專門做過一個牙科策略組合，囊括了A股中不少牙科好標的。這個組合現在看來，跑得十分不錯，不過，好像漏了一個標的，那就是近期高瓴資本牽手的——國瓷材料。看到高瓴資本牽手，《價值事務所》團隊才去研究了一下國瓷，講道理，如果不是高瓴，我們是絕對不會去研究的，一看材料兩個字，腦海裡就蹦出化工材料，吃力不討好，就沒心思看了。啊，當真是偏見害死人。

01公司介紹

國瓷材料，是國內最大的陶瓷材料供應商，但他所提供的陶瓷材料不是普通的陶瓷，而是新材料中的一種，具體一點，叫陶瓷粉體材料。做個普通的陶瓷罐頭，很多商場都有DIY，小孩都能會，它的材料沒啥技術含量。但要想做到電子元件級別的陶瓷粉體，就不是誰都可以的了。對，公司的陶瓷材料，就是可以供給智慧手機、汽車、牙科使用的高階陶瓷材料。

我們以leo最看中公司的一點，也就是生化醫療材料舉例。我們知道，補個牙，死貴死貴的，輕輕鬆鬆上個萬，但之前的假牙吧，大金牙？太土還貴，現在已經很少人會去鑲金牙了；樹脂假牙？特別不耐磨，用不了多久就會掉；合金烤瓷牙？裡面是合金，外面塗了一層陶瓷色料，假不拉幾，假得要死，而且久了牙齦容易發炎。。。。。但是呢，近些年開始出現一款新牙，也就是，全陶瓷假牙，合金烤瓷牙的升級版。。。裝上這種牙，就和真牙的感覺一毛一樣，還不會變色，而且沒有牙齦發炎之苦喲！

目前呢，全瓷牙的市場規模僅有20億左右（主要是才上沒多久），券商們普遍預計，今後全瓷牙的市場滲透率能超過70%，市場規模超過200億！那麼全瓷牙，最重要的材料，就是氧化鋯，國內最牛的全瓷牙供應商，名叫愛爾創，其核心陶瓷粉體材料，就是跟國瓷採購的。2015年的時候，國瓷收購了愛爾創25%的股份，2017年乾脆把剩下的75%一塊收了，至此，公司便實現了從原材料氧化鋯-義齒-數字化齒科全流程整合，並開拓了線上銷售和線下診所及醫院合作的新模式。由於這樣的假牙賣太好，供不應求，公司在本溪（遼寧）生產基地進行了氧化鋯材料的產能擴建，預計今年10月起陸續投產。國瓷涉足的其他領域，也都是相關領域的王者，國內80%以上的陶瓷粉體材料都由國瓷提供，當之無愧的隱形冠軍。

02財務分析

公司上市九年，分紅融資比13。34%，有點摳哈，不合格。公司的資產負債率一直較低，2019年為17。7%，這在製造業中實屬難能可貴，有息借款中，只有2億的短期借款、3000萬的長期借款，賬上有現金3億，還款沒啥問題，只是公司的利息費用未免有些過高？合計2個多億的借款，利息卻達到了2000多萬，看看公司的借款分類，都是保證、抵押、質押借款，信用借款一分沒有，看來銀行不太信任公司，不肯給予公司信用借款，那麼，公司看似17。7%的資產負債率可能實質的資產質量不太好。接下來，我們仔細看一看。

首先，最觸目驚心的是，8。75億的應收款，佔了公司全年流動資產的44。6%，與此同時，公司的預售款只有1800多萬，但好在，公司的應收帳款週轉天數沒什麼變化。公司賬上存貨也較多，高達5。71億，也就是說，應收款+存貨佔了公司整個流動資產的近74%，資產狀況有些差。與此同時，公司賬上還有15億多的商譽，不過呢，商譽也要看公司收購資產業績如何，比如貢獻絕大部分商譽的愛爾創，目前看來業績就很好，因此，公司賬上的商譽減值是不存在的。資產質地暫時先忍住，公司的業績是十分好的，近些年營收、淨利潤都飛速增長，難能可貴的是，利潤完全能跟得上營收。

看看公司的經營性現金流，常年低於淨利潤，甚至連扣非淨利潤都不如，背後的原因還是在於應收帳款等太多了，公司對下游採取的銷售比較寬鬆，行業地位不強。

不過這著實讓人費解，明明公司是國內陶瓷粉體材料最大的供應商，怎麼會出現下游銷售寬鬆、應收帳款、存貨高企，借款全是質地不高的抵押、質押式借款呢？？？？黑人問號臉。。。

03總結

國瓷材料是高瓴資本相中的公司，也是leo最喜歡的牙科領域公司，在電子陶瓷材料、催 化用陶瓷材料、義齒用陶瓷材料等眾多領域都處於行業第一梯隊，按理說，這樣的公司，《價值事務所》應該會很喜歡。但是公司的財務資料，著實讓我們感到奇怪，百度一下，公司也毫不避諱這一點，直面回答了這個問題，這點還是值得點讚的，當然啦，後續公司的財務狀況還得持續跟蹤。